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周黑鸭 股票创业板上市公司成长路径选择

作者:admin
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日期:2020-10-17 18:53

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2020年10月17日发(作者:房集)
创业板上市公司成长路径选择
自2009年10月30日创业板正式推出以来,家族类上市公 司不断涌现,成为我国资本
市场的一大焦点和特色。基于家族企业自身的特殊性,家族企业上市后面临最 大的挑战不是
“企业问题”而是“家族问题”,在家族企业发展过程中,如何实现家族企业的华丽转身,
保证家族企业的有效运营,切实维护委托人及其他利益相关主体的正当权益,并向现代公司
治理 结构规范发展是家族上市公司不得不面对的问题。
我国创业板上市公司具有强烈的家族治理特征, 家族治理固守原有管理模式,拒绝规范
化、制度化和专业化,这与现代公司治理的要求存在根本性冲突, 不利于创业板上市公司的
进一步的创新和发展。弱家族治理是创业板上市公司实现专业化治理的必然要求 。针对我国
创业板上市公司的强家族治理特征,在平衡家族利益和专业化治理的基础上,论文提出了弱< br>化家族治理的四大有效途径,即引入家族控股股东赔偿机制、非家族管理层股权激励、设立
家族委 员会与董事会并存以及独立董事选聘、激励、约束三重门制度。
1.引言
自200 9年10月30日创业板正式推出以来,家族类上市公司不断涌现,成为我国资本
市场的一大焦点和特色 。基于家族企业自身的特殊性,家族企业上市后面临最大的挑战不是
“企业问题”而是“家族问题”,在 家族企业发展过程中,如何实现家族企业的华丽转身,
保证家族企业的有效运营,切实维护委托人及其他 利益相关主体的正当权益,并向现代公司
治理结构规范发展是家族上市公司不得不面对的问题。公司治理 结构是以股权为基础,由法
律和公司章程做出的有关公司组织机构之间权力分配与制衡的制度安排,以维 护股东、公司
债权人以及社会公共利益,保证公司正常有效地运营。完善上市公司治理结构,不仅能方便
投资者判断上市公司未来的成长前景和发展轨迹,而且能规范发行人和控股股东的行为。对
于在 创业板市场上市的家族企业来说,作为一种特殊的企业组织,创业板上市公司不仅要体
现出家族企业的治 理模式特征,而且还应反映出具有现代上市公司的治理水平。本文从不同
的家族企业生命周期对应着不同 的家族治理、家族企业的发展过程是从强家族治理到弱家族
治理转变的角度出发,分析处于转化期的家族 创业板上市公司具有的强家族治理特征,提出
家族创业板上市公司从强家族治理特征转变为弱家族治理的 必要途径。

2. 家族企业生命周期与家族治理
家族企业尤其中小家 族企业,通常以某一个创业者为中心建立起来的,创业者在家族企
业中具有核心作用,从某种程度上来说 ,家族企业就是创业者为了牢固掌握企业所有权而尽
可能给家族寻求各种发展资源的一种组织工具(朱卫 平,2004)。家族企业与一般的企业一
样,都会经历由小到大、由弱到强或者由盛到衰的生命周期。 家族企业在生命周期的不同阶
段,家族所有权与家族成员的参与企业经营程度不同,构成了不同的家族治 理模式(盖尔西
克,1998;于立等,2003)。家族企业从初创期到上市转化期的过程,就是一个 从强家族治
理到弱家族治理的转变过程,见表1所示。

表1 家族企业生命周期与家族治理特征
阶段 家族治理特征 家族治理程度
初创期 所有权集中于创业者家庭,控制权以创业者为主、家族强家族治理
分享,决策方式采用“家长权威”,组织结构、股权结
构简单。
成长期 更多的家族成员参股和参与到企业经营中,控制权仍然强家族治理
掌控在创业者手中,采用不完全职能分工、任人唯亲的
权利结构。
成熟期 股权分散 但家族为控股股东,完成职能化分工,部分家强家族治理向
族成员退出董事会,家族间接影响企业决策, 对企业的弱家族治理过
影响开始弱化。 度
转化期 家族处于相对控股地位,采用完成职能化的分工,经营弱家族治理
权开始社会化、经营层主要由非家族 人员所控制,决策
也开始明主化、家族在董事会中不再占据多数。
家族企业在创业初期, 除兄弟姐妹共同创业的以外,绝大多数控制着企业所有权的创业
者让他们的家族成员参与企业事务的情况 较少,因初创期的企业前景存在重大不确定性。这
一时期的治理特征为:所有权集中于创业者家庭,控制 权以创业者为主、家族分享,决策方
式采用“家长权威”,组织结构、股权结构简单,即创业者通过集中 的所有权控制着经营权,
所有者、董事会与家族成员三位一体。
进入成长期之后,家族企 业以让渡所有权的方式来获得对资本、技术的需求,此时以创
业者为核心的家族企业演变成一个正式的组 织结构,其治理特征为:更多的家族成员参股和
参与到企业经营中,控制权仍然掌控在创业者手中,采用 不完全职能分工、任人唯亲的权利
结构。在这一时期,虽然随着企业规模的不断扩大,压力会促使创业者 开始考虑把重大权利
委托给非家族成员,但所有者、董事会与家族成员三位一体的模式并没有改变。
进入成熟期时,家族企业的规模越来越大,除了对资金、技术需求外,对生产劳动和管
理劳 动的需求也增加,非家族成员越来越受到重视,其治理特征是:股权分散但家族为控股
股东,完成职能化 分工,部分家族成员退出董事会,家族间接影响企业决策,对企业的影响
开始弱化。
经过 成熟期的家族企业要么无法适应环境而衰退或从头开始,要么家族特色逐渐淡化,
经过扩股或上市,成为 标准的现代公司。经过扩股上市的家族企业治理特征为:家族处于相
对控股地位,采用完成职能化的分工 ,经营权开始社会化、经营层主要由非家族人员所控制,
决策也开始明主化、家族在董事会中不再占据多 数。
从以上家族企业生命周期与其公司治理特征可以看出:在初创期、成长期的家族企业是
采用所有权、经营权、控制权三位一体,家族成员参与经营程度较高的强家族治理模式;成
熟期采用由 强家族治理向弱家族治理的方式;转化期采用所有权与经营权分离;转化期采用
家族相对控股的多元化、 经营权社会化、决策明主化的弱家族治理模式。

3. 创业板上市公司强家族治理特点
家族治理是家族企业所特有的治理结构,与家族企业的生命周期密 切相关。一般说来,
家族企业从初创期到成长期的发展过程,是一个创业者子女及与创业者有血缘、亲缘 、姻缘
的家族成员逐步参与到企业经营管理中的过程,并形成一种强家族治理模式,而在转化期即
上市后应呈现出弱家族治理的特征。但我国创业板上市公司在上市之后不仅具有显著的家族
制企业的特 征,而且还表现出强家族治理模式:
3.1 所有权高度集中于创业者家族
在现代 股份公司中,所有权的具体表现形式就是股权。所有权的取得或类型是由股权结
构的分布和大小决定,并 对公司的经营激励、收购兼并、代理权竞争、监督等公司治理机制
均有较大的影响。根据wind数据库 统计,在目前上市的250家创业板上市公司中,实际由
家族或类似家族组团控股并负责运营的公司有2 23家,占比高达89.2%,见图1所示。在这
些由创业者家族控制的上市公司,其股权结构无非是采 用“夫妻店”、 “兄弟门”、“姐
弟链” “父子兵”,老同事、老同学以及家族连襟共同控股的形式 ,其中采用“夫妻店”
形式控股创业板上市公司为数较多。如银江股份(300020,股吧)(股票代 码:300020)的实
际控制人王辉、刘健夫妇,通过间接和直接方式,合计持有公司52.63%的 股份;华谊兄弟
(300027,股吧)(股票代码:300027)的“掌门人”王忠军、王忠磊兄弟 合计持有公司45.88%
的股权;华测检测(300012,股吧)(股票代码:300012)的实 际控制人万里鹏、万峰父子合
计持股45.74%;新宙邦(300037,股吧)(股票代码:300 037)的一致行动人覃九三、邓永红、
周达文、郑仲天、钟美红、张桂文合计持股85.39%,“六 人行”系朋友与同事关系;天龙
光电(300029,股吧)(股票代码:300029)的实际控制人 冯月秀、冯金生、吕行和万俊平合
计持股43.20%,其中:冯月秀与冯金生为姐弟关系,冯月秀与吕 行为母女关系,吕行与万
俊平为夫妻关系。这些家族持股数据反映出家族创业板上市公司在上市后依然呈 现出“一股
独大”问题,给上市公司带来了潜在的经营风险与决策风险。

图1 创业板上市公司实际控制人类型分布

3.2 创业者家族采用直接方式、层级较少的金字塔结构获得控制权
控制上
市公
司 的方式主要有直接控制、金字塔结构、交叉持股、多重控股、违背同
股同权(复式投票权)4种方式。所 谓直接控制是指仅有一层控制结构,控制权与所有权相
一致,并没有发生分离,而金字塔结构、交叉持股 、多重控股、违背同股同权的方式在控股
较少的情况下,可以强化控制权,并使得控制权与所有权进一步 相分离。由于我国《公司法》
是禁止设立复式投票权,因此复式投票权是不可能出现在我国上市公司中, 主板上市公司主
要采用交叉持股、金字塔结构、多重控股方式增强控制权(蒋学跃,2010),而中小 板上市
公司、创业板上市公司尤其是创业板上市公司由于成立时间较短,且更多的是创业者控股,
因此采用交叉持股和多层金字塔结构的方式控制上市公司的方式并不多见,而是采用直接方
式、层级简 单的金字塔结构控制上市公司,所有权和控制权分离程度较低。如首批上市的
26家家族控制的创业板上 市公司中 ,有17家上市公司是创业者群体采用直接控制方式控
制上市公司,占65%,而其他9家上 市公司创业者群体层级减少的金字塔形式控制上市公司。
像后来陆续上市的创业板上市公司,也是较多采 用直接方式、简单金字塔形式控制上市公司,
而采用复杂多层金字塔结构的形式控制上市公司较少。欧比 特(300053,股吧)(股票代码:
300053)的彦军、东方财富(300059,股吧)的沈 军、三维丝(300056,股吧)(股票代码:300056)
的罗红花夫妇、鼎龙股份(30005 4,股吧)(股票代码:300054)的朱双全兄弟等都直接控制
上市公司,而台基股份(30004 6,股吧)(股票代码:300046)的刑雁、 万邦达(300055,股
吧)(股票代码:300 055)的王飘扬家族、万顺股份(300057,股吧)的杜成城兄妹等采用二层
金字塔结构控制上市 公司(直接控制为一层金字塔结构)。在直接方式、层级较少的金字塔
结构方式下,创业板上市公司的所 有权与控制权基本上高度一致,会形成“一言堂”局面。
3.3 家族指定管理层,管理权掌握在家族成员手中
创业者上市公司所有权不仅高度集中在创业者家族手 中,而且采用指定管理层的方式,
高度控制上市公司管理权。作为大股东们的创业者群体,大多数都担任 公司董事长、总经理
等高管职务或者同时担任董事长与总经理职务,而且多数公司的主要职务由家族成员 担任,
其他高管人员也往往采用亲缘化人事安排。如三维丝(股票代码:300056)的实际控制人为
罗祥波与罗红花,二人系夫妻关系,其中罗祥波先生为公司董事长及总经理,罗红花女士为
公司 董事;天龙光电(股票代码:300029)的实际控制人为冯月秀家族,冯月秀担任董事、
冯月秀的弟 弟冯金生担任董事长及总经理、冯月秀的女婿万俊平担任监视及市场部经理、冯
月秀的侄子冯龑(冯金生 与冯龑为父子关系)担任董事及副总经理。创业者群体不仅在董事
会身居要职,担任董事长及总经理而且 还安排家族其他有亲缘和血缘关系的裙带亲戚在董事
会及高管团队中任职。创业板上市公司的这种董事会 、高管团队与实际控制人合二为一的管
理层结构的“家族色彩”异常浓厚,不仅在董事会决策过程中容易 出现“一言堂”,而且使
得决策更容易产生路径依赖,导致决策出现失误。除此之外,控股家族掌握或由 内部人控制
的董事会,通过影响股东大会决议、董事会的运作影响公司治理,进而直接或间接影响公司< br>的经营及财务政策,做出有利于控股家族利益的政策安排,存在损害公司及公司其他股东尤
其小股 东的利益。
3.4 创业者家族决定独立董事的选聘
独立董事,区别于执行董事, 虽然不在公司任职,不参与具体事务、没有公司股票,但
能为公司出谋划策的专业人士。独立董事不仅需 要“独立”,而且还要做到“董事”。所谓
“独立性”,是指独立董事必须在人格、经济利益、产生程序 、行权等方面独立,不受控股
股东和公司管理层的限制;所谓“专业性”是指独立董事必须具备一定的专 业素质和能力,
能够凭自己的专业知识和经验对公司的董事和经理以及有关问题独立地做出判断和发表有
价值的意见。独立董事作为上市公司治理的重要环节,是防止上市公司大股东侵害中小投资
者利 益的最主要角色。然而,由于目前独立董事的选聘都是由上市公司自行决定的,这就导
致了这样一种现象 想出现:如果独立董事不“配合”由大股东把持的董事会,那么,他就极
有可能失去继续在这一家公司担 任独立董事的机会。因此这种独立董事选聘制度本身给独立
董事这一本应中立的职位输入了太多“人情化 ”的因素。在我国,独立董事的任命往往由“一
股独大”效应产生,推选出来的独立董事基本没有可行驶 的权利,成为一种上市公司的装饰,
尤其是家族类上市公司。由创业者家族掌控的创业板上市公司,他们 不仅拥有公司的所有权、
控制权、管理权,而且还能干预独立董事的产生和任命。独立董事由创业板上市 公司本身选
派,而创业板上市公司是由创业者家族控制,那么公司选派出来的独立董事必然要符合创业< br>者家族的心意,因而创业者家族会挑选一些业界知名人士或是与家族相对熟悉的人担任独立
董事。 通过这种指定的独立董事,不管是由董事会选举产生或者由股东大会选举产生,都将
不再独立。

4. 创业板上市公司弱家族治理途径
随着家族企业家让渡所有权选 择范围从家庭——家族——朋友——社会的扩大,即当家
族以外的“关系”资源纳入到家族企业的中时, 家族企业逐渐社会化,投资也倾向多元化,
并演化为泛家族企业和准家族企业,其治理模式也从强家族治 理模式向弱家族治理模式转
变。当家族企业上市进入新的发展阶段时,不仅应做到规矩先行,而且还应该 弱化家族治理,
真正做到具有现代公司治理水平的上市公司。但从目前创业板上市公司治理特点来看,仍 然
采用强家族治理模式,这与已经社会化的家族企业不相适应,并且还将束缚创业板上市公司
的 进一步发展。因此,创业板上市的家族公司在面临企业自身发展的重大机遇时,应在保留
家族控股权的前 提下做到弱家族治理,兼顾非控股股东尤其中小股东的利益。
4.1 引入家族控股股东赔偿机制
控股股东对小股东影响具有两重性:一方面有利于企业治理结构完善和企业的长期发
展,给 小股东带来控制权共享收益(吴斌和翁恺宁,2003);另一方面控股股东又存在利用
控制权产生侵害 小股东利益的动机和条件,获得额外控制权收益。在我国,控股股东侵占中
小股东的利益在上市公司中经 常发生(唐宗明,2002),如何约束控股股东和提高中小股东
对控股股东的监督也是家族创业板上市 公司不得不面对的问题。创业板上市公司的原始股东
大多是创业者家族,为维持上市公司决策的稳定性约 束家族控股股东决策过程中的道德风险
和短期套利行为,不仅需要推行股份锁定期、持股区间买卖制度, 而且还需引入家族控股股
东赔偿机制。若家族控股股东发生违规行为,给上市公司利益或公司其他股东利 益造成损害
且有赔偿责任的,应对其他股东进行相应赔偿,如采用股票方式赔偿;另外,若家族控股股< br>东没有履行义务,那么其股权所代表的对等权利如表决权等就要受到相应的限制。同时,为
更有效 发挥中小股东的决策和监督作用,在上市公司遇到重大经营战略调整时,提高中小股
东的投票权。
4.2 实施对非家族管理层的有效、灵活股权激励机制
国内外各种实践和实证研究 证明,上市公司对管理层实施股权激励,有助于管理层更加
勤勉尽职,并运用更符合股东利益的方式来管 理上市公司。对创业板上市公司的管理层实施
股权激励,尤其要重点对非家族管理层实施股权激励,因为 家族实际控制人直接或间接持有
创业板上市公司大量股权,其长远利益天然与上市公司保持一致。在创业 板上市公司中工作
的非家族管理层,由于其不是与家族有关系的人,在工作上会或受到各种限制,做出的 决策
不容易被采纳或被家族指定的管理层邀功,导致其工作努力程度不高,要么走人要么出工不
出力。据统计,2010年前8个月,创业板上市公司中至少有24家上市公司33名管理层在
任期未满 辞职,月均4人辞职。非家族管理层的辞职将不利于创业板上市公司未来发展,但
要留在非家族管理层, 让他们更有积极性参与管理上市公司,那么就应当对非家族管理层实
施股权激励措施。这样不仅可以缩小 非家族管理层与家族股东之间的财富差距,而且有利于
留住非家族管理层。
4.3建立家族委员会与董事会并存的决策结构
董事会作为上市公司的执行机构,主要职责是执行 股东会的决议,制定公司经营计划、
投资方案、年度财务预算方案等,主要由大股东或大股东指派及独立 董事构成。对于家族性
质的创业板上市公司而言,家族董事与非家族董事构成的董事会,家族董事占据决 策主导权,
非家族董事在决策中所能发挥的作用较小或者正确的决策也可能最后不能通过而不能被采纳。因此,为了使家族董事和非家族董事都能在决策中发挥重要作用,将家族董事和非家族
董事分开 ,采用家族委员会和董事会并存的决策机构,其中家族委员会由家族成员构成,董
事会由非家族董事构成 。家族委员会定期召集家族成员,用家族的权威和身份来讨论与企业
所有权系统、决策系统相关的问题, 而非家族董事构成的董事会可以充分行使经营决策管理
权,并与家族所有者的目标相协调和真正吸引到家 庭“外脑”对上市公司进行监督和管理。
这样做有利于明确家族系统和企业系统的分界线,并为那些不在 企业工作也不拥有所有权的
家庭成员提供表达意见的机会,而且还大大降低因家族关系不合而对企业经营 、决策可能造
成的不良影响。
4.4 设立独立董事选聘、激励、约束三重门
独立董事是为了防止上市公司大股东侵害中小投资者利益的最主要角色,然而,由于目
前在独立董事的选 聘由上市公司自行决定、从上市公司领取固定报酬以及约束机制不强,导
致独立董事成“花瓶摆设”,不 能代表中小股东的利益,决策不能独立而受家族控股股东影
响。因此,建设实行独立董事选聘、激励、约 束三重化制度。
在独立董事的选聘上,建立独立董事人才库和后备人才库。通过独立董事人才库, 上市
公司可以方便地查询在任或卸任独立董事的相关资料,如诚信程度及以往的工作表现;通过
后备人才库选拔出来的精通法律、会计审计等方面的专业精英为作为独立董事的储备。这样
一来,独立董 事将可以做到不再由企业本身选派,而是从独立董事人才库或后备人才库中随
机配备给创业板上市公司, 避免了独立董事受家族控股股东“恩惠”,保证了独立董事的相
对独立。
在独立董事的激 励机制上,应改变一直以来采用固定报酬对独立董事激励不足的做法,
而应采取“固定报酬+股票期权+ 延期支付计划”的办法。这样既可以做到对独立董事的有效
激励,激发其工作热情,又使其不对创业板上 市公司产生依附感,保持了独立董事的独立地
位。
在经过严格选聘、有效激励下,独立董 事的工作努力程度将大大提高,为创业板上市公
司献计献策,促进公司更好发展,而不再是走走过场式的 开会出席而已。除对独立董事进行
有效激励外,还需要约束机制来督促独立董事投入更多时间和精力去研 究创业板上市公司的
经营问题和未来发展前景问题,避免成为“花瓶董事”,如成立独立董事协会进行自 律、明
确独立董事的民事责任和刑事责任。

5. 结语
家族企业在创立初期,家族治理由于同时解决了道德风险和管理效率问题,使之成
为大多数企业采用的治 理模式。但是随着企业的成长和壮大,原有的家族治理模式逐渐失去
了优势。家族治理本身存在着一种与 现代公司治理模式根本对立的倾向,因为家族治理建立
在裙带关系的基础之上,并强调创业者个人作用, 拒绝规范化、制度化和专业化,而这恰恰
与现代企业管理的要求存在着根本性冲突。公司治理的弱家族化 理应与企业成长相伴随,但
综观我国创业板上市公司,绝大多数既有的家族治理模式仍然没有得到有效弱 化,表现出强
家族治理特征。这种强家族治理不仅不利于创业板上市公司的进一步发展,而且也有悖于企
业上市初衷。弱家族治理的核心在于实现企业的专业化治理,建立在良好的企业内部激励机
制和 监督机制和的基础之上,保证职业经理人的行为不损害公司利益。针对这些问题,论文
提出了弱化创业板 上市公司家族治理的四大对策,这四大对策适应了我国创业板上市公司弱
家族化治理的需要,具有较强的 实际意义。我们希望这些建议能够对创业板上市企业的治理
模式转型起到有益作用。



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